作家 | Oakoff Investments
编译 | 华尔街大事件
跟着博通（NASDAQ:AVGO）最近文书的计算驱动实施，以及举座东谈主工智能需求束缚将其销售额和收益推向新高，博通在 2025 年大略杀青更多增长。尽管市集顾虑 博通估值过高，但我再次重申“买入”评级。
博通最近为何涨幅如斯之大。事实上，博通的市值最近破裂了 1 万亿好意思元大关，现时已置身好意思国企业市值前 8 名：
这一巨大的短期增长源于 博通对 2027 年以 AI 为中心的可办事目的市集限度的攫金不见人的愿景，经管层在其第四季度财报电话会议上文书了这一愿景。
尽管博通第四季度的营收未能达到预期（这是以前几年来的初度；他们给出的第一季度营收预估也略高于市集大皆预期），但业界照旧认可首席现实官 Hock Tan 的“博通 AI 业务的 SAM 预估为 600-900 亿好意思元，包括定制硅片（XPU）和汇注”。
如您所知，博通现时有三家超大限度客户，他们已经制定了我方的多代 AI XPU 阶梯图，将在将来三年内以不同的速率进行部署。到 2027 年，咱们深信他们每家皆计算在单一架构中部署 100 万个 XPU 集群。咱们展望，仅在 2027 财年，这将为 XPU 和汇注带来 600 亿至 900 亿好意思元的 AI 收入办事目的市集 (SAM)。
这一预测，加上来自三家超大限度客户以及可能还有两家客户（可能是字节跨越和 OpenAI）的多代 AI 阶梯图，形态出一幅令东谈主印象深远的增长图景。因此，博通思要占据这一市集很大份额的愿望似乎对投资者很有诱惑力，因为经管层还展望市集份额将达到 60-70%（到 2027 财年，AI 收入将达到 450 亿好意思元）。
领先，尽管与一些行业同行比较，博通的季度收入动态看起来暗淡，但我觉得咱们应该领先望望同比，以排斥季节性身分。在这方面，2025 财年第一季度的指引在不同行务部门看起来特等可以：
咱们展望半导体收入将同比增长约 10%，达到 81 亿好意思元。东谈主工智能需求依然强盛，咱们展望东谈主工智能收入将同比增长 65%，达到 38 亿好意思元。咱们展望非东谈主工智能半导体收入将同比下落约 15%。一言以蔽之，咱们展望第一季度抽象收入约为 146 亿好意思元，同比增长 22%，咱们展望这将鞭策第一季度转换后的 EBITDA 达到收入的约 66%。
除此除外，博通还展望其非东谈主工智能半导体业务将“在 2024 年周期性触底之后，以中等个位数的增长率”复苏，因此，依靠今天的低基数，来岁的抽象增长率只会加速。
其次，凭证经管层的说法，VMware 的业务整合已接近完成，现时该部门的息税前利润率已接近 70%。因此，展望其高利润率的软件业务将撑捏 AI 半导体业务的增长，并在兼并基础上带来强盛的现款流和利润指导会。经管层还强调了在收购 VMware 后垄断 FCF 减少债务以缩短利息本钱的计算，从而缩短钞票欠债表上的杠杆率。
第三，即使研讨到博通对在华市集销售依赖的风险，博通现时的股价并不算太高。淌若咱们以 2018 年 1 月为来源，并回想随后的四年——咱们可以看到，博通的股价在此技巧告捷增长了 249%，而其市盈率 TTM 倍数扩大了约 4.5 倍：
其时，平均市盈率为 35 倍，如图表所示。如今，博通的预期市盈率接近 38 倍。是以是的，股价确乎飞腾了，但涨幅并不大。事实上，咱们需要了解市集布景——其时对芯片的需求莫得今天这样高，因为 GPT 还不存在（而况 AI 也莫得今天这样大限度）。
鉴于现时的市集情况，博通在将来几年内可以瑕疵以 40 倍的市盈率来去。淌若假定该公司在此技巧的每股收益预测将不息卓绝历史平均水平（约 0.4%-0.5%），那么到 2025 年底，博通股票可以瑕疵以每股 250-255 好意思元的价钱来去。是的，从当今驱动飞腾空间似乎有限，但在这段技巧内，该公司很可能会不息积极地从市集上买入其股票，从而增多本体市盈率弥远卓绝 40 倍的可能性。与此同期，展望股息收益率至少在 3 年内卓绝 1%，因此在我的基本情况下，到 2025 年的总呈报率将卓绝 7-8%，这是一个可以的呈报。
分析师我方承认一些看涨假定可能过于乐不雅。领先，该公司对 AI 收入的猖獗估量仅基于少数超大限度客户偏激弥远阶梯图——如斯壮健的客户群是一个冒险的提倡，因为任何延长、开销优先事项或竞争皆可能危及该公司在 2027 财年杀青 600-900 亿好意思元 SAM 目的的才能。此外，尽管经管层在这里领有 60-70% 的市集份额，但来自 Nvidia、Advanced Micro Devices ( AMD ) 和其他同行的竞争可能会进一步压低博通的份额。因此，淌若博通的 AI 增长不合适预期，分析师怀疑研讨到其溢价估值，该股将很快从头订价。
淌若好意思国经济或东谈主工智能相干开销放缓导致市集举座上对高增长科技股的评级下调，那么其对约 40 倍预期市盈率的估值假定可能过于乐不雅。
博通的 AI 目的看起来很宏伟，但该公司的目的是成为 AI 半导体范围的引导者，岂论是在定制硅片照旧在汇注方面，经管层皆强调，这仍是由将“依赖于每个季度，因为超大限度客户的部署将以非线性的大限度进行”，深信博通将来真是可以开释新的增长能源。关于 2025 年，展望兼并利润率会更高，营收增长率也会加速 ，这应该有助于股价不息创下新高。
在基本情况下，估值蓄意标明，尽管迄今限制来去价钱似乎很高，但该股被低估了 7-8%。可是，这种飞腾可能过于保守，因为 a) 该公司很可能会不息超越共鸣，b) 回购应该有助于 博通将其市盈率保捏在 40 倍以上更长技巧。
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